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Alemanha dá o primeiro passo na regulação do high-frequency trading

Mercados SecundáriosTecnologia e High-frequency Trading

Os impactos da tecnologia sobre os mercados são alvos de constante preocupação e debate por parte de reguladores, autorreguladores e agentes do mercado, como já destacamos em outras oportunidades nesta publicação. Entre estas preocupações, destaque-se a propagação de uma nova forma de negociação, que, em primeiro lugar, substituiu otrader tradicional por algoritmos previamente desenhados e, posteriormente, assumiu uma forma específica, caracterizada por negócios realizados em alta frequência.

A definição estrita de high-frequency trading (HFT) não chega a ser consensual, mas o cerne da estratégia é o emprego de algoritmos que originam inúmeras ordens, de pequenos volumes, em alta frequência, para proceder à negociação. O HFT se difundiu amplamente nos principais mercados e, segundo estimativas, chega a representar 60% dos negócios com ações nos EUA e entre 30% e 50% na Europa.

Os impactos e os benefícios ou malefícios que o HFT pode acarretar são alvo de profunda controvérsia. Não há consenso se os efeitos do HFT sobre a volatilidade e a liquidez (real ou fictícia) são favoráveis ou desfavoráveis aos mercados. Também não é claro como esta estratégia impacta os demais agentes que operam no mesmo ambiente dos high-frequency traders (HFTs) – em especial, se acaba por impor custos que prejudiquem os demais agentes. Além disso, associa-se o HFT à possibilidade de manipulação de mercado e de intensificação da assimetria informacional, sem que haja consenso sobre essas interrelações.

Há uma polarização do debate, onde o HFT é encarado ou como um elemento positivo para o desenvolvimento dos mercados – em especial, no que concerne à sua liquidez – ou como um elemento negativo, que adiciona custos e volatilidade, sem conter um significado econômico nas operações conduzidas. Esta polarização não se dá apenas entre indústria e reguladores, mas ocorre também entre diferentes jurisdições. Por exemplo, a abordagem das autoridades britânicas se revela mais amistosa em relação ao HFT do que a abordagem sugerida pelas autoridades francesas e alemãs. Em outras palavras, a falta de consenso, observada em relação aos impactos do HFT nos mercados, é ainda mais acentuada quando se trata de estabelecer o modo pelo qual esta atividade deve ser regulada – e mesmo se deve ser regulada.

A revisão da Diretiva europeia sobre mercados financeiros (MiFID) alimentou uma primeira rodada de discussões acerca do tratamento regulatório a ser dado ao HFT, ao sugerir diversas medidas. Entretanto, ainda não foi alcançada uma versão final para essas regulações, sendo, inclusive, um dos tópicos que vem contribuindo para o atraso da MiFID II.

Nesse contexto, merece destaque o passo dado pela Alemanha, que, independentemente do processo regulatório europeu, aprovou na Câmara (em 28/2) e Senado (22/3) a Lei sobre a Prevenção de Riscos e Abusos em HFT. Os principais dispositivos da Lei alemã podem ser resumidos nos seguintes tópicos:

• obrigatoriedade de registro das entidades que empregam estratégias HFT como instituições de crédito ou de serviços financeiros, sujeitando-as, portanto, à supervisão da BaFin;
• estruturação dos sistemas de negociação de modo a garantir a resiliência dos mesmos e evitar a possibilidade de erros na transmissão de ordens, bem como a manipulação de mercado;
• introdução de uma identificação dos negócios originados por algoritmos (flagging);
• definição de uma taxa de ordens enviadas-executadas (order-to-trade ratio) apropriada;
• estabelecimento de limites para as variações mínimas de apregoação (minimum tick sizes);

Esses dispositivos, inclusive sua eficácia, ainda estão sendo amplamente discutidos, dentro de um elenco de possíveis medidas. Uma discussão mais aprofundada sobre essas medidas pode ser encontrada no anexo deste artigo.

Além dos dispositivos acima detalhados, a Lei alemã também estabelece os mecanismos que garantem o acesso da BaFin às informações sobre os algoritmos e sistemas dos HFTs e insere o emprego de algoritmos entre as possíveis origens de abuso de mercado previstas na legislação – ou seja, reconhece-se que determinadas práticas de abuso de mercado podem ser originadas por HFTs.

De toda forma, a Lei de HFT alemã estabelece um marco relevante para orientar a regulação da matéria na Europa, bem como em outros centros financeiros onde o HFT se disseminou.